Die Kritiker der EZB irren – noch! Jetzt müssen die Zinsen angehoben werden

Ist die EZB mit ihrer lockeren Geldpolitik an der Inflation schuld? Zumindest für die bisherige Teuerung nicht unbedingt. Aber sie kann sich schuldig machen an der noch gewaltigeren kommenden Inflation. Jetzt ist die Zeit für die Zentralbank gekommen, unverzüglich die Zinsen zu erhöhen.

IMAGO / Political-Moments

EZB-Präsidentin Christine Lagarde

Was sich im letzten Sommer bereits ankündigte, ist Realität geworden: Die Inflation in Deutschland hat sich im Frühjahr 2022 erheblich beschleunigt. Nach vorläufigen Berechnungen des Statistischen Bundesamtes verzeichneten die Verbraucherpreise im April einen Anstieg von 7,4 Prozent – der höchste Wert seit Herbst 1981.

Diese Entwicklung ruft natürlich sofort Ökonomen auf den Plan, die für diese wirtschaftspolitisch brisante Fehlentwicklung Schuldige suchen. Und ihrerseits bunt gemischte Vorstellungen darüber zum Besten geben, wie man dem Inflationsphänomen am besten beikommen könnte. Die Kakophonie der Meinungen und wirtschaftspolitischen Empfehlungen ist groß. 

Aus eigenen leidvollen Erfahrungen seit den 1970ern – von der Hyperinflation in den 20er Jahren ganz zu schweigen – ist bekannt, dass Inflation dann richtig gefährlich wird, wenn alle Preise ins Rutschen geraten. Wenn im Windschatten der hohen, von den Wiesbadener Statistikern monatlich gemeldeten Teuerungsrate die Wirtschaft auf der ganzen Breite und über alle Wertschöpfungsstufen in Industrie und Handel hinweg ihre Preise immer weiter anhebt. Und wenn dann zur Sicherung ihrer Realeinkommen die Gewerkschaften als Reaktion auf diesen Inflations-Primär-Effekt ihre Lohnforderungen immer weiter in die Höhe treiben und damit den sekundären Inflationsbeschleuniger zünden, die sogenannte Preis-Lohn-Spirale also in Gang kommt. 

Ist der Inflationsprozess erst einmal in Gang, ist nie sicher, wie er endet. Auszuschließen ist auch jetzt nicht, dass er außer Kontrolle gerät. Da der Staat bekanntlich auf dem Verordnungsweg die Inflation nicht bändigen kann, bleibt nur eine einzige Instanz übrig, die Notenbank. In unserem Fall die Europäische Zentralbank (EZB) unter der Präsidentschaft von Christine Lagarde. Nach Meinung des Londoner Wirtschaftswissenschaftlers und Geldtheoretikers Ricardo Reis können gegen steigende Preise nur drei Dinge helfen: „Nummer eins ist die richtige Geldpolitik, Nummer zwei ist die richtige Geldpolitik, und Nummer drei ist die richtige Geldpolitik“ (Zitat Süddeutschen Zeitung). Und die wird bekanntlich für Deutschland und die Eurozone im Frankfurter Turm der europäischen Notenbank gemacht. Ihr wird mehrheitlich wegen des Festhaltens an der Null-Zins-Politik aus der Corona-Zeit eine erhebliche Mitschuld an der jetzigen Inflationsbeschleunigung zugeschrieben. Die Zinsen könnte die EZB auf ihrer nächsten Sitzung im Juli erhöhen. Für Reis käme damit das Straffen der Geldpolitik dann aber bereits ein halbes Jahr zu spät, er hätte die Zinswende schon im Herbst 2021 eingeleitet.

Ohne Zweifel ist die EZB seit langem im Zwiespalt. Auch für die Europäische Zentralbank ist die Entwicklung unerfreulich. Sie sieht eine Inflation von rund zwei Prozent mittelfristig als ideal für die Konjunktur, steckt aber derzeit in einem Dilemma. Sie müsste eigentlich angesichts steigender Inflationsraten die Zinsen erhöhen, will aber die Wirtschaft im Euroraum wegen der Rezessionsgefahr nicht zusätzlich schwächen. Liegt sie damit richtig oder falsch?

Schwer zu beantworten. Die EZB selbst beschäftigt Kohorten von Volkswirten, die akribisch und zuverlässig alle Daten zur Konjunktur- und Wirtschaftsentwicklung in der Eurozone auswerten, die zur Steuerung der Notenbankpolitik notwendig sind. Also blicken wir auf die Fakten:

Mit ins Bild gehört dabei, dass die Geldpolitik der EZB vor 2020 mehrere Jahre ungewöhnlich expansiv war (Stichwort: Mario Draghis Bazooka) und gegen jede Geldtheorie die Inflationsrate im Euro-Raum dennoch um die Null-Linie pendelte, sich also überhaupt nicht lehrbuchmäßig verhielt.

Fakt ist auch, dass sich das Preisklima in Deutschland ebenso wie in den USA und der Welt insgesamt im Verlauf des Jahres 2022 ungewöhnlich rasch verschlechtert hat. Wie rasch, zeigt sich daran, dass der Anstieg der Verbraucherpreise im April 2021 erst bei 2,0 Prozent gelegen hatte und danach innerhalb weniger Monate bis zum Dezember 2021 auf 5,3 Prozent gestiegen war (Jahresdurchschnitt 2021: + 3,1 Prozent). Und nunmehr in Richtung 8 Prozent marschiert.

Über die Ursachen dieser Teuerungswelle herrscht unter Ökonomen eine ungewohnte Einigkeit. Statistisch nachgewiesen ist als Hauptpreistreiber in den letzten zwölf Monaten eindeutig die Preishausse bei importierten Rohstoffen und Energieträgern wie Erdöl, Erdgas und Kohle gewesen, zuletzt noch verstärkt durch heimische landwirtschaftliche Erzeugnisse und Produkte. 

Die Unsicherheiten auf den Energiemärkten und die angespannte Versorgungslage mit Erdgas haben bereits vor dem Angriff Russlands auf die Ukraine zu hohen Energiepreissteigerungen beigetragen. Als Beispiel: Wie das Statistische Bundesamt für Februar 2022 meldete, war importierte Energie 129,5 Prozent teurer als im Vorjahresmonat, im Inland erzeugte Energie kostete 68,0 Prozent mehr und die privaten Haushalte mussten für Haushaltsenergie und Kraftstoffe 22,5 Prozent mehr zahlen als im Februar 2021. 

Hauptverantwortlich für den hohen Anstieg der Energiepreise auf den vorgelagerten Wirtschaftsstufen war jeweils die Entwicklung der Erdgaspreise. Importiertes Erdgas war im Februar 2022 dreieinhalb Mal so teuer wie ein Jahr zuvor (+256,5 Prozent), Erdgas in der Verteilung kostete über alle Abnehmergruppen betrachtet mehr als doppelt so viel (+125,4 Prozent) wie ein Jahr zuvor. Auf der Stufe des privaten Verbrauchs war der Anstieg der Energiepreise im Vorjahresvergleich vor allem durch die um 30,2 Prozent gestiegenen Heizöl- und Kraftstoffpreise verursacht.

Diese Tendenz hat sich dann im März verstärkt. Seit Beginn des Kriegs in der Ukraine sind insbesondere die Preise für Energie nochmals kräftig angestiegen und beeinflussen die hohe Inflationsrate erheblich. Ähnlich hoch war die Inflationsrate in Deutschland zuletzt im Herbst 1981, als infolge des ersten Golfkriegs zwischen Irak und Iran die Mineralölpreise ebenfalls stark gestiegen waren. Hinzu kommen Lieferengpässe durch unterbrochene Lieferketten aufgrund der Corona-Pandemie und die deutlichen Preisanstiege auf den vorgelagerten Wirtschaftsstufen.  

Der Ukraine-Krieg und die ausgehenden Verknappungsbefürchtungen bei strategisch unverzichtbaren Rohstoffen, industriellen Vorprodukten, vor allem rasant weiter steigende Energiepreise haben dann zuletzt den Inflationszug so richtig ins Rollen gebracht. An den Tanksäulen kam es zu höheren Preissprüngen als in allen vorangegangenen Ölkrisen. Befürchtete Knappheiten bei Weizen kamen hinzu. Weltweit sind Lebensmittel aktuell so teuer wie nie.

Haupt-Inflationstreiber seit Sommer 2021 ist eindeutig die teils knappheitsbedingte, teils spekulativ und/oder politisch begründete Verteuerung importierter Rohstoffe und vor allem aller Energieträger, angefangen bei Erdöl und Erdgas über Kohle bis hin zum Strom aus heimischen Kraftwerken. Preiswert blieb nur Atomstrom.

Der Preisschub bei diesen für den Industriestandort Deutschland unverzichtbaren Importgütern, vor allem jener bei Energieträgern, pflanzte sich kaskadenförmig in der gesamten volkswirtschaftlichen Wertschöpfungskette und damit auf allen industriellen wie landwirtschaftlichen Erzeugerstufen fort und treibt dann ebenso die statistische Inflationsrate hoch wie den Hütern von Preisstabilität und Währung die Sorgenfalten auf die Stirn – bei Frau Lagarde sogar unmittelbar nachvollziehbar. Experten schließen für die kommenden Monate sogar zweistellige Inflationsraten nicht mehr aus!

Kurz: Das Ende der Preisfahnenstange ist noch nicht erreicht, da ist noch Druck in der Pipeline!

Ist die Europäische Zentralbank, wie von Ricardo Reis und vielen deutschen Ökonomen aus Wissenschaft und Wirtschaft unterstellt, mit Schuld an dieser Entwicklung? Hat sie eine rechtzeitige Abkehr von der Null-Zins-Politik mit einer Zinsanhebung, auch im Sinne der Sparer, versäumt? Was sollte die EZB heute in der nahen Zukunft tun?

EZB-Präsidentin Christine Lagarde selber äußerte sich dazu bereits im Februar 2022 im Rahmen des vierteljährlichen währungspolitischen Dialogs zwischen der EZB und dem Europäischen Parlament. Alle Kritik wies sie mit dem Hinweis auf den sehr begrenzten Einfluss der Geldpolitik auf die Energiepreise zurück: „Ich denke, es ist wirklich wichtig zu verstehen, was die Inflation antreibt, damit wir auch bestimmen können, was zur Erhaltung der Preisstabilität beitragen wird … die direkten Auswirkungen der Energiepreise (machten) mehr als die Hälfte der Gesamtinflation aus … die Energiekosten treiben auch die Preise in vielen anderen Sektoren in die Höhe.“ 

Lagarde fragte rhetorisch: „Wenn wir nun geldpolitische Maßnahmen ergreifen würden, indem wir die Wertpapierkäufe schrittweise zurückfahren und die Zinssätze rasch anheben, würde sich das sofort auf die Energiepreise auswirken? … Ich glaube nicht … Würde das plötzlich die Schifffahrt, den Containerumschlag und das Lkw-Fahren beflügeln? Das glaube ich nicht.“ Die Inflationserwartungen lägen mittelfristig immer noch bei 2 Prozent, was dem Ziel der EZB entspreche.

Dass die EZB die Inflationsdynamik sehr sachkundig beurteilt, zeigt Christin Lagarde an der Ursachenanalyse. Die EZB-Chefin erinnerte die EU–Abgeordneten wie auch in späteren Pressekonferenzen wiederholt an die Unterschiede zwischen der Inflation in der EU und in den USA. Die Inflation in der EU sei weitaus weniger nachfrageorientiert als in den USA, wo die an die Bürger ausgegebenen Schecks die Kaufkraft zu einem Zeitpunkt erheblich gesteigert haben, als die Produktion und Lieferung von Waren aufgrund der Pandemie eingeschränkt war. Außerdem seien die Löhne in den USA viel schneller gestiegen als in der EU. Viele amerikanische Unternehmen mussten höhere Löhne anbieten, um die Mitarbeiter, die sie in den ersten Monaten der Pandemie entlassen hatten, wieder einzustellen. Christine Lagarde wörtlich: „Bei uns gibt es keinen Nachfrageüberhang und keine Überhitzung des Arbeitsmarktes wie in einigen anderen Ländern wie den USA oder dem Vereinigten Königreich.“

Das Credo von Christine Lagarde bis in die Gegenwart hinein lautet zusammengefasst: Wir haben keine Nachfrage- sondern eine Angebotsinflation. Zinserhöhungen senken keine Energiepreise. Zinserhöhungen belasten stattdessen die Wirtschaft zusätzlich. Die Inflation von 2021/22 ist nicht vergleichbar mit der Inflation von 1973/74.

Nicht alle teilen diese Sicht der Dinge aus dem Blickwinkel der EZB. Der Mainstream junger deutscher Ökonomen ist mehr oder weniger der Auffassung von Ricardo Reis, die EZB könnte mit einer restriktiveren Geldpolitik die Inflation zügeln. Als eine Stimme unter vielen sei hier auf Marcel Fratzscher, Präsident des Deutschen Instituts für Wirtschaftsforschung (DIW), verwiesen. 

Das DIW rechnet in einer Analyse mit dem Titel „EZB vor Dilemma: Zinserhöhung würde Energiepreise senken, aber Wirtschaft belasten“ sogar akribisch vor, dass durch eine Zinserhöhung der EZB die Heizpreise um zwei Prozent, Benzin und Diesel gar um vier Prozent sinken würden. Als Grund sieht das DIW einen steigenden Wert des Euro, der insbesondere den Import von Öl verbilligen würde – aber auch die Industrieproduktion belasten könnte. Denn eine Zinsanhebung, die die Rendite der einjährigen Bundesanleihe um 25 Basispunkte steigen lässt, mache sich besonders bei den Kraftstoffen wie Benzin und Diesel in der Komponente „Verkehr“ bemerkbar. Hier würden die Preise um 4 Prozent zurückgehen. Wertet der Euro gegenüber dem US-Dollar auf, sinken die Verbraucherpreise für Kraftstoffe und Heizkosten in Deutschland signifikant, so die klare Aussage des DIW. Zu Erdgas- und Kohlelieferungen aus Russland, in Euro abgerechnet, äußert sich das DIW nicht.

Der Weg in die Verzicht-Wirtschaft

Auf der anderen Seite des Meinungsspektrums verweisen Kenner der Zusammenhänge angesichts der zunehmenden Inflationsängste darauf, dass solange Energiekosten, Rohstoffknappheiten und Lieferkettenprobleme die Inflation antreiben, die Europäische Zentralbank außer Kommunikation nicht viel mehr gegen das Problem tun kann.

Wenn dem tatsächlich so war, ist das auch heute noch so? Was sollte die Europäische Zentralbank Stand Mai 2022 gegen die Inflation tun?

Um nicht in das Fahrwasser der wissenschaftlichen Kontroverse abzugleiten, dazu folgende hintersinnige wie zeitlose Erkenntnisse und Imperative:

1. Wer vom Rathaus kommt, ist immer schlauer als derjenige, der zum Rathaus geht.
2. „Nichts kommt von selbst. Und nur wenig ist von Dauer“ (Willy Brandt).
3. „Der Respekt vor dem mündigen Bürger verlangt, dass man ihm Schwierigkeiten nicht vorenthält“ (dto.).

Zum einen hat die EZB mit dem Festhalten an der Null-Zins-Politik seit Sommer 2021 trotz Preisbeschleunigung richtig gehandelt. Eine Übernachfrage gab es nicht. Und das Gefahrenpotenzial aus Stagflations- und Corona-/Speicherchip-Rückschlagssorgen war dominanter als eine eventuell kommende Inflation.  

Wesentlich: Allgemein dominierte die Erwartung, die externen Kostenschübe von der Rohstoff- und Energieseite würden sich von selber wieder beruhigen, so wie es früher immer der Fall war. Und der Ukraine-Krieg war weder existent noch absehbar. 

Bis in die Gegenwart war die Inflation ausschließlich angebotsgetrieben, beruhte sie auf externen angebotsbedingten Kostenfaktoren. Dem hatte die EZB nichts entgegenzusetzen. Denn Zinsanhebung kann eine Inflation nicht stoppen, wenn diese auf Angebotsmangel beruht.

Der wichtigste inländische Kostenfaktor Lohn fängt erst jetzt an, sich als möglicher Inflationsbeschleuniger wie Anfang der 1970er zurückzumelden, wo sich die Erkenntnis durchsetzt, dass die deutsche Volkswirtschaft dauerhaft mit einem höheren Preisniveau rechnen muss. Aber die Aussicht auf hohe Lohnabschlüsse ist noch schemenhaft, nicht wirkmächtig wie 1974, als unter dem Lärm der Mülldeckel von Heinz Kluncker im Öffentlichen Dienst Lohnsteigerungen von bis zu 14 Prozent erstreikt wurden, bei einer Inflationsrate von rund 7 Prozent. Solche Verhältnisse gibt es im Euro-Raum nirgendwo, selbst nicht in den Niederlanden oder den Baltischen Staaten, wo der Preisanstieg bereits über 10 Prozent liegt.

Heute weiß man mehr! Der Ukraine-Krieg war „Game Changer“ – auch für die europäische Notenbank. Alles hat sich geändert, nichts war von Dauer, vor allem nicht die Illusion, der Preisauftrieb würde von sich aus abflachen, alles wieder so stabil werden wie früher.

Deutschland wird ärmer, nicht arm!

Das Scholz’sche Wort von der „Zeitwende“ hinterlässt auch in der Geldpolitik Spuren – oder besser: sollte sie in der EZB-Politik hinterlassen. Die Hoffnungen auf eine baldige, quasi built-in automatische Rückkehr zu stabilen Preisen wie vor Corona sind dahin. Auch nach einem Ende des Ukraine-Krieges werden Verwerfungen und strukturelle Anpassungen in der Energie- und Rohstoff-Versorgung zu weiteren Preissteigerungen führen. Nicht zu vergessen die politisch anvisierte „grüne“ Transformation des volkswirtschaftlichen Produktionspotenzials hin zu Klimaneutralität und Elektromobilität. Auch das gibt es nicht zum Null-Tarif, auch dadurch ist ein höheres Preisniveau, sind Realeinkommens-Schmälerungen zu erwarten.

Ohne höhere Inflationsraten geht das nicht vorbei. Der Druck auf die Preise bleibt, und damit wächst die Gefahr einer Selbstbeschleunigung des Inflationsprozesses, zum einen durch höhere Lohnkostensteigerungen zum anderen durch unerwünschte „Trittbrett- und Schwarzfahrer im Kesselhaus des Inflationszugs“.

Wehret den Anfängen! Jetzt ist die Zeit für die Europäische Zentralbank gekommen, den Prozess der Zinserhöhungen unverzüglich einzuleiten, allein schon der Symbolwirkung wegen, dass sie als Hüterin auch der Geldwertstabilität in Zukunft den Akzent ihrer Politik wieder stärker auf Inflationsbekämpfung und Geldwertsicherung setzen wird.  

Erinnert sei EZB-Präsidentin Lagarde an dieser Stelle an Worte von Karl Schiller und Mario Draghi. Wünschenswert wäre auf der nächsten EZB-Pressekonferenz ein kombinierter Satz von beiden: „Stability begins at home. Whatever it takes!“ Mit einer solchen Erklärung könnte sich die EZB manche Zinserhöhungen in Zukunft ersparen.

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